黨的二十大報告提出，要以中國式現代化全面推進中華民族偉大復興。學習貫徹黨的二十大精神，對中國資本市場而言，建設中國特色現代資本市場，就是新征程上的使命任務。11月21日，在2022金融街論壇年會上，證監會主席易會滿就如何建設好、發展好中國特色現代資本市場做了闡釋。

　　 易會滿認為，圍繞“打造一個規范、透明、開放、有活力、有韌性的資本市場”的總目標，圍繞“中國特色”和“資本市場一般規律”的有機融合，圍繞各方的期待和關切，需要對中國特色現代資本市場的基本內涵、實現路徑、重點任務作深入系統的思考。

　　 中國特色重在把握五大原則

　　 目前，我國股票市場和債券市場規模均居世界第二位，商品期貨成交量位居世界第一……一系列可觀的數據，不僅代表著中國資本市場繁榮發展的成就，也是我國始終堅持和加強黨對資本市場全面領導的“成績單”。

　　 從全球金融史來看，不同國家和地區的金融發展道路、發展模式總是與特定的經濟體制、發展階段和社會環境相適應。我國資本市場的發展定位、功能職責也必須與社會主義基本制度相適應，必須充分考慮當前我國的市場基礎、投資者結構和法治誠信環境等現實條件。“既不照搬照抄，也不固步自封，而是要扎實推動資本市場理論創新、實踐創新、制度創新，進一步健全資本市場功能，更好服務構建新發展格局、推動高質量發展。”易會滿認為，堅持和加強黨的全面領導，堅持服務實體經濟這個著力點，堅持完善資本市場基礎制度，堅持守牢風險底線，堅持人民立場，這五個方面既是我國資本市場發展的寶貴經驗，也是下一步建設好、發展好中國特色現代資本市場的五大原則。

　　 要堅持和加強黨的全面領導。把市場的力量與政府的作用更好結合起來，充分發揮我國制度優勢，不斷推進資本市場治理體系和治理能力現代化。

　　 要堅持服務實體經濟這個著力點。當下，在內外因素共同作用下，實體經濟的一些風險和矛盾正在逐漸顯現。資本市場保持穩定健康發展，將有力減輕市場憂慮，有效遏制金融風險傳導，從而讓資本市場的活水不斷滋潤實體經濟。因此，更好發揮資本市場功能至關重要，要把支持實體經濟恢復發展放到更加突出的位置，提升資本市場對中國經濟的支撐能力。

　　 易會滿提出，資本市場要更好落實高水平科技自立自強、建設現代化產業體系等戰略部署，促進科技、資本和實體經濟高水平循環。制定實施新一輪推動提高上市公司質量三年行動方案。當前，要密切關注房地產行業面臨的困難挑戰，支持實施改善優質房企資產負債表計劃，繼續支持房地產企業合理債券融資需求，支持涉房企業開展并購重組及配套融資，支持有一定比例涉房業務的企業開展股權融資。這體現了遠近結合的明確思路和舉措。

　　 要堅持完善資本市場基礎制度。深入推進股票發行注冊制改革。要統籌推進一攬子關鍵制度創新，擴大高水平制度型對外開放，不斷增強市場活力和國際競爭力。

　　 要堅持守牢風險底線。當前，全球金融市場動蕩，不穩定性不確定性增多，必須未雨綢繆。要健全資本市場風險預防預警處置問責制度體系，穩妥做好重點領域風險防范處置，推動依法將各類金融活動全部納入監管。

　　 要堅持人民立場。資本市場是居民增加財產性收入、滿足日益增長的財富管理需求的重要渠道，也是完善多層次、多支柱養老保險體系的重要支撐。必須踐行以人民為中心的發展思想，完善立體化的投保安全網，切實增強投資者獲得感。

　　 走好中國特色金融發展之路，這是中國式現代化進程中金融領域必須擔當起的使命責任。毋庸諱言，當前制約資本市場功能發揮的諸多因素中，既有對“中國特色”理解不深刻、簡單搞“拿來主義”的問題；也有對“資本市場一般規律”認識不全面的問題。易會滿表示，堅持一切從實際出發，在遵循資本市場一般規律基礎上，更好體現中國特色，走好自己的路。

　　 建立具有中國特色的估值體系

　　 資本市場一個核心功能就是市場化的資源配置功能。通過發揮市場在資源配置中的決定性作用，把各類資金精準高效轉化為資本，促進要素向最有潛力的領域協同集聚，提高要素質量和配置效率，這都離不開科學的估值定價體系。

　　 近年來，我國資本市場的估值體系有了明顯的良性變化。比如炒小炒新炒差的收益明顯下降，戰略性新興產業不少公司的估值在穩步提升。但仍存在非理性的洼地。比如，國有企業、國有金融企業總體經營穩健、發展較快，但與相關上市公司的市場表現反差較大。

　　 一組數據說明問題：與5年前相比，國有上市公司利潤增長70%，年均復合增長率達11.2%；但市值僅增長10%，在總市值中的占比下降了9個百分點；國有企業市凈率為0.86倍，下降了30%。上市銀行估值下行更為明顯，利潤較5年前增長50%，股息率達到5.15%，處于全球較高水平，但市值下降了19%，市值占比下降6個百分點。

　　 如何看待這一現象？原因復雜。但從估值定價的角度思考，令人深思。易會滿提出，要深刻認識我國市場體制機制、行業產業結構、主體持續發展能力所體現的鮮明中國元素，深入研究成熟市場估值理論的適用場景，把握好不同類型上市公司的估值邏輯，探索建立具有中國特色的估值體系。

　　 某種意義上說，估值問題是我國資本市場的一個基石問題。正如易會滿在2021年中國發展高層論壇上指出的，部分學者、分析師關注外部因素遠遠超過國內因素，這一次易會滿又再次鮮明提出探索建立具有中國特色的估值體系。

　　 估值理論產生于西方市場，實踐中也形成了一些通行的估值方法和模型，主要參考因素有所處行業、成長性、資產收益率、分紅水平等。但每一種理論模型都有一定的前提假設、適用場景，簡單套用西方估值理論必然有一定的局限性。“我國資本市場估值體系，不必言必稱希臘，而要立足中國國情市情從理論和實踐層面加強研究創新。”銀河證券首席經濟學家劉鋒表示，我國的資本市場要自信自強，要在充分學習借鑒成熟市場經驗做法的基礎上，探索建立具有中國特色的估值定價體系，促進市場資源配置功能更好發揮。他建議廣大投資者特別是專業機構投資者，要更加深入研究了解我國國有企業特點和優勢，牢固樹立價值投資、長期投資理念，不斷探索形成符合我國國情市情的估值定價理論體系。有關方面也要積極向市場展示國有企業改革發展積極成效，用實實在在的數據，展現良好發展態勢和長期投資前景。

　　 發展健康良好的投資文化

　　 文化是支撐一個行業長期穩定健康發展的底氣所在、力量之源。行業發展質量和生態的背后，是價值觀、風險觀、發展觀等行業文化的綜合體現。發展健康良好的投資文化，是建設具有中國特色現代資本市場的一個重要方面，也是證券基金期貨行業軟實力和核心競爭力的重要支撐。也正因為如此，易會滿提出：“要堅持將資本市場一般規律與中國市場的實際相結合，與中華優秀傳統文化相結合，加快建設中國特色現代資本市場。”

　　 當下，居民財富管理需求潛力持續釋放。但我國資本市場的文化積淀還不夠，還不能很好地適應發展的挑戰。一些機構從理念到行為存在差距。“把真實的公司選出來是底線，把優秀的公司選出來是水平。”易會滿表示，恪守“看門人”責任是國際上對保薦中介機構的基本要求，但有的機構過于關注“可批性”，對“可投性”重視不夠，甚至還有的“帶病闖關”。他批評一些投資機構還沒能牢固樹立價值投資的理念，熱衷于追逐市場熱點，“散戶化”特征明顯。機構做投資要有獨立的專業判斷和研究能力，不能人云亦云、盲目跟風，不能急功近利、過于浮躁。要更加注重從中華優秀傳統文化中汲取智慧，并健全與之相適應的公司治理、激勵約束、風險控制和監管制度體系，多管齊下，久久為功。

　　 從近年來查處的上市公司重大財務造假案件來看，證券公司因過度激勵、急功近利導致未能發揮“看門人”作用是重要原因之一。中國證券業協會黨委書記、會長安青松表示，中國證券業協會倡導“合規、誠信、專業、穩健”的文化理念既吸收借鑒了成熟市場先進的文化理念，也與中華優秀傳統文化中弘揚的“穩健執中、求真務實、重諾守信、謙虛謹慎”的理念相契合。更加注重從中華優秀傳統文化中汲取智慧，堅持把市場發展的一般規律與國情市情結合起來，更好體現中國特色和發展階段特征，這為建設中國特色的投資文化奠定了基調。

　　 保護中小投資者合法權益

　　 近年來，A股市場投資者結構正發生積極的趨勢性變化，機構投資者持股和交易占比穩步上升，個人投資者交易占比逐步下降到60%左右。市場上出現一種觀點，中國的資本市場應該“去散戶化”。怎么看？

　　 “我國個人投資者數量超過2億人。這是我國資本市場最大的市情，是市場活力的重要來源，也是市場功能正常發揮的重要支撐。我們要在繼續發展壯大機構投資力量的同時，更加重視中小投資者合法權益的保護。”易會滿表示。

　　 數據表明，2019年之前，個人投資者交易占比一直在80%以上。2019年以來，新一輪資本市場改革全面展開，科創板、創業板試點注冊制平穩落地，市場基礎性制度不斷健全，為專業投資力量發展壯大提供了良好的市場環境。2019年、2020年和2021年，個人交易占比分別降至78.00%、72.60%和65.10%，2022年前三季度進一步降至61.35%的歷史最低水平。與之對應，公募基金、私募基金等境內專業機構交易占比則逐年提升，2022年前三季度交易占比為28.85%，外資交易占比由3.49%快速上升至9.08%。

　　 必須清醒認識到，個人投資者踴躍參與是我國資本市場的重要優勢。截至今年10月底，A股市場投資者數量達2.1億人，其中個人投資者數量占比99.8%。投資資本市場已成為廣大人民分享經濟社會發展成就、增加財產性收入的重要渠道。A股市場每年新增投資者數量穩定在1500萬人左右。個人投資者也積極通過公募基金等資管產品參與資本市場。總體看，個人投資者特別是廣大中小投資者，是A股市場流動性的重要提供者，是市場活力的重要來源，也是市場功能正常發揮的重要支撐。

　　 因此，短期內“去散戶化”不可行。中長期看，A股市場專業化、機構化是大方向。但這也需要一個前提，那就是公募基金等專業機構專注主業，不斷提升投資管理能力，為廣大個人投資者創造更多價值。

　　 中金公司首席經濟學家彭文生表示，我國資本市場支撐創新發展，需要建立在嚴格的中小投資者保護基礎上，“當前，我國大股東持股占比過高的問題比較突出，如何保護中小投資者的問題尤為重要”。

　　 目前，我國建立了中國特色的集體訴訟、先行賠付、責令回購、民事賠償責任優先等制度安排，形成了具有中國特色的投資者保護體系。

　　 資本市場是國民經濟的“晴雨表”，反映的是預期，體現的是信心。在復雜嚴峻的形勢下，保持資本市場的平穩健康發展更具有特殊重要意義。建設中國特色現代資本市場，走好中國特色金融發展之路，正需中流擊水，浪遏飛舟。（祝惠春）